新興經濟體經濟形勢展望

2008年以來，全球金融危機經歷了兩波集中爆發期，伴隨著槓桿壓力的轉移，全球經濟正在加速邁向金融危機第三波，而第三波的風暴眼正是在新興市場。第一波銀行業危機發軔於中心國家（美國）的私人部門，第二波主權債務危機發軔於次中心國家（“歐豬國家”）的公共部門，沿著這個脈絡，第三波危機爆發於外圍國家（新興市場）的對外部門。2013年5月伯南克第一次暗示退出QE可以看作這一輪危機的起點，而隨著美聯儲於2014年正式退出QE和2015年啓動加息，新興市場的金融危機第三波將逐漸進入**。金融危機第三波主要有以下幾點特徵：

從資本渠道來看，新興經濟體面臨系統性的資本外流和貨幣貶值壓力，資本回流發達國家，美元進入升值週期

過去十多年，受益於全球主要央行的寬鬆政策及新興經濟體的崛起，新興市場吸引了大量的資本流入，據國際金融協會統計，流入新興市場的私人資本從2000年的2000億美元左右一路飆升到2012年的1.1萬億美元。尤其是金融危機之後，爲了維持本國流動性的寬鬆以及貨幣的弱勢，美聯儲、歐洲央行、日本央行、英國央行等全球主要央行先後實施史無前例的零利率和非常規QE，導致全球流動性氾濫，推動熱錢大量涌入新興市場，製造了新興市場的資產泡沫。但是，當美聯儲退出QE、加息預期開始升溫、外圍貨幣政策轉向的時候，這種外部因素帶來的資本流入很容易“突然停止”，從新興市場轉而回流發達市場，所以自2013年伯南克暗示退出QE以來，新興市場貨幣整體大幅貶值，貶值幅度平均20%以上，而美元同期則大幅升值10%以上。

從貿易渠道來看，全球進入去槓桿和再平衡週期，依賴外需的增長模式難以爲繼

經過第一波銀行業危機和第二波主權債務危機的洗禮，全球經濟已進入私人和公共部門同步去槓桿的漫長週期。去槓桿意味著儲蓄投資缺口的再平衡，因此，本輪中心國家復甦，也是以貿易逆差的糾正爲代價，並不會明顯帶動全球貿易需求。相反，由於內需不振，各國都加緊搶佔出口份額，包括美國的能源獨立、出口倍增、TPP，歐洲的TTIP、“雙反”，日本的安倍經濟學等戰略都指向一個日標：糾正與新興市場的貿易失衡。這意味著新興市場的出口導向模式難以爲繼。

伴隨著美元升值，大宗商品進入低價週期

去槓桿和貿易再平衡的背景下，發達國家加緊開發新能源，減少進口需求。而作爲大宗商品的主要需求方，中國等新興市場國家的結構性減速導致大宗商品需求低迷，再加上美聯儲退出QE帶來的美元升值壓力，大宗商品價格陷入低迷也就不難理解了。而這將對過度依賴大宗商品出口的國家造成更大的衝擊。

新興市場的金融危機第三波遠未結束，俄羅斯中長期承壓

從宏觀視角看，隨著美聯儲加息的臨近以及美國經濟的復甦，未來資本回流發達國家、新興市場出口低迷、美元升值和大宗商品走弱的趨勢可能會繼續，金融危機第三波將持續衝擊新興市場。新興市場可能逐步蛻變爲分化市場，少數國家會爆發短期的急性危機，大多數國家將陷入長期的慢性危機，而只有極少數的國家將轉危爲機，成功躋身成熟經濟體行列。過去一年裡，已經有很多基本面脆弱的國家首當其衝地倒下，比如南非、巴西、阿根廷、俄羅斯等國。2015年，資本外流、出口低迷、貨幣貶值的壓力將持續衝擊新興市場。

（本章完）